證券時報
安宇飛
2025-01-07 21:09
“債市的大漲有多重原因共同促進，但是我們認為交易行為在短期占了主導，必須更加關注當下的交易風險。”面對開年第一周上漲的債市，有債券交易人員這樣對券商中國記者表示，“短期債市空間或許有限。”
2025年首周，債市延續漲勢，10 年期國債收益率一度下探到1.6%以下，最終在1月3日維持在了1.6%的水平，而30年期國債收益率也到了1.85%以下。
機構人士分析，經濟基本面的實質性修復節奏仍待觀察，疊加寬貨幣配合發力，降準降息均仍可期，債牛邏輯預計難以完全逆轉，債市利率中樞預計呈現波動向下。但是短期內來看，債市面臨的擾動因素不少，當前市場已提前大幅定價降息降準預期，同時基本面、資金面、政府債供給、機構配置力量及債市增量資金等方面亦可能出現邊際變化，震蕩市的特征將更為明顯，波動調整幅度或也將有所加大。
債市持續沖高
2025年首周，債市仍然維持了上行趨勢。1月2日首個交易日，長短期國債收益率普遍下行，到了1月3日，在股市大跌的背景下，債市仍然維持了上漲趨勢，10年期國債維持在1.6%的水平，而30年期國債收益率也到了1.85%以下，收益率下行的趨勢似乎無法阻擋。
債市上漲，機構的集中交易行為或許起到了重要作用。
“交易盤仍然比較積極，我們觀察到以基金為代表的機構還是在持續買入，久期也在不斷拉長。”前述債券交易員告訴券商中國記者，資金還在涌入債市。
山西證券固定收益分析師王冠軍也坦言，當前的市場行情或與“機構抱團”相關。一方面央行的寬松貨幣政策為機構投資者提供了較為充足的資金，另一方面由于此次央行并未降準，機構投資者或可預期未來降準帶來貨幣政策進一步寬松。在“當前流動性充裕”與“未來流動性或將進一步寬松”的雙重作用下，機構投資者繼續抱團搶跑，從而推動債市繼續走強。
“同時，最近兩個交易日股市的下跌也強化了股債蹺蹺板效應，更多機構投資者或為規避市場下跌風險選擇增加債券配置，為債券價格上漲提供支撐。”王冠軍表示。
基本面也給債市提供了較強的支撐。去年9月以來，監管多次干預資金價格。比如，市場利率定價自律機制11月發布同業存款利率倡議，引導非銀存款和同業存款利率下行。央行于2024年12月最后一個交易日的“天量買斷”更是為市場提供了信心。當日，央行開展1.4萬億買斷式逆回購操作，并凈買入國債3000億元，疊加12月續作3000億元MLF，合計向銀行體系注入中長期流動性2萬億元，對沖當月14500億元MLF到期量。
“本次貨幣投放雖非市場期待的直接降準，但對流動性的支持力度并不弱。結合2024 年11 月末央行統計數據來看，凈投放5500億基礎貨幣約等于降準25BP。以上寬松的貨幣政策構成債市上漲的直接動力。”王冠軍表示。
流動性或將持續寬松
1月3日，據央行網站消息，中國人民銀行貨幣政策委員會2024年第四季度（總第107次）例會于12月27日召開。
本次例會研究了下階段貨幣政策主要思路，建議加大貨幣政策調控強度，提高貨幣政策調控前瞻性、針對性、有效性，根據國內外經濟金融形勢和金融市場運行情況，擇機降準降息。對比三季度例會相關表述來看，本次例會額外提及了要“根據國內外經濟金融形勢和金融市場運行情況，擇機降準降息”，市場普遍認為，流動性寬松的環境短期不會改變。
民生證券分析師譚逸鳴表示，參考歷史經驗，央行從前一年12 月至當年春節前降準一次的概率較高，預計1 月進行降準25BP-50BP 概率較大，將有利于資金價格回落并緩解資金分層，也有助于帶動存單利率下行。另一方面，若無降準落地，央行將綜合運用逆回購、MLF 及國債買賣、買斷式逆回購等方式，維穩流動性，但資金價格和分層或難以明顯回落，對應資金“量足價高”格局或仍將延續。
“今年春節前資金面預計相對樂觀。”平安證券指出，當前基本面預期仍偏弱，2025年1月地方政府債發行計劃規模約1150億元，供給壓力不大。同時，在“適度寬松的貨幣政策”表態下，央行大概率維持呵護態度。
對于寬松的手段，平安證券預計，降準遲未落地，春節前仍有一定幾率降準，投放長期流動性；央行新增買斷式逆回購和買賣國債兩個新工具投放流動性，流動性投放效果弱于降準，但好于MLF和OMO。2024年11月—12月有大量供給以及大量MLF到期的背景下，央行通過兩類工具基本能維持資金面穩定寬松。
短期波動加大，空間或有限
雖然整體看好后市，但是一些機構已經出現了觀望情緒，前述債券交易人員表示，“所在機構已經比較謹慎，整體判斷當前的市場空間比較有限，擇機減倉是首要選擇。”
華安證券分析師顏子琦也指出，上周的做多力量主要為基金，其余機構出現觀望情緒。從二級現券交易來看，主力買盤為基金，與其余機構的買入力量出現“斷層”，主要增配國債、政金債、地方債以及其余信用債。與年前相比，債市其他買入力量表現相對克制，例如保險機構并未加倉30年期國債，依然常規買入地方債，銀行系中僅大行出現利率債凈買入，而大行拉久期行為也出現放緩。
事實上，一些機構的冒進行為已經引起監管高度關注。近日，3家機構收到中國人民銀行債市違規的處罰，因違反銀行間債券市場管理規定和未按規定履行客戶身份識別義務被警告、沒收違法所得或罰款，3家機構累計罰沒金額超過7000萬。
“若債市投機行為導致杠桿過高或將引發監管部門干預，從而引起債市大幅波動。”王冠軍表示。
基本面方面，一些機構認為，持續的流動性寬松可能已經被充分定價。
“從當前位置來看，市場利率已然走在政策利率前面，當前債市利率或已提前反映 30BP 以上的降息預期，同時還隱含了資金利率往下向政策利率收斂的預期。”譚逸鳴表示，“隨著利率持續下破新低水平，預計其進一步下探的想象空間在變小，阻力也在增加，賠率趨于弱化。”
校對：楊立林
