證券時報網
池北源
2025-01-03 23:33
送別2024年最后一個交易日，我們迎來2025年。在過去一年里，大宗商品市場經歷了波瀾壯闊的行情。農產品、有色金屬、貴金屬、能源化工以及黑色建材等板塊在基本面、政策面等多重因素交織影響下，走出了各具特色的行情軌跡。具體而言，金價屢創歷史新高，油價波動加劇且震蕩下行，大豆、玉米等農產品跌勢明顯，以銅為代表的有色金屬先揚后抑，黑色金屬表現低迷。
2024年股指波動較大，2025年仍存結構性機會
2024年，A股市場波動較大。從漲跌幅角度看，按市值區分非常明顯，全年大盤股指數跑贏小盤股指數。截至2024年12月30日收盤，上證50、滬深300、中證500、中證1000、中證2000指數年度漲跌幅分別為16.87%、16.55%、8.65%、4.39%、0.82%。
“2024年A股行情波動的背后存在明顯的三股驅動力量：一是宏觀政策的持續發力。自9月底起，一攬子穩經濟增量政策‘組合拳’陸續落地，激發市場做多情緒。二是資本市場監管政策加碼。新‘國九條’出臺，倡導企業通過加大分紅、回購力度等方式回饋投資者，倡導投資者遵循價值理念。三是資金分層。一方面，以險資、公募、社保為代表的機構資金加大了對藍籌紅利資產的配置力度；另一方面，中小投資者、杠桿資金等群體更青睞以題材、科技為代表的小微盤股。”東證期貨股指分析師王培丞說。
展望2025年，王培丞認為，股指各品種均存在結構性機會，節奏更為重要，相對而言更關注滬深300和中證1000。“一季度，國內上市公司處于年報披露期，市場或有震蕩，業績質量更優的滬深300或階段性占優。下半年，隨著國內中下游制造業供給側出清初見成效，新質生產力含量更高的中證1000或階段性跑贏。”王培丞表示。
2024年貴金屬表現亮眼，2025年或先揚后抑
2024年，貴金屬市場表現較為亮眼。黃金趨勢明顯，不斷創歷史新高。COMEX黃金最高觸及2801.8美元/盎司。截至2024年12月30日，COMEX黃金年漲幅為27.2%。白銀大幅走強，波動較大。COMEX白銀最高觸及35.07美元/盎司。截至2024年12月30日，COMEX白銀年漲幅為24.75%。
中泰期貨產融發展事業總部總經理助理史家亮介紹，2024年貴金屬表現強勁，主要是受宏觀面、基本面和技術面的利多共振推動。具體來看，宏觀面，地緣局勢與美國大選不確定性等避險需求持續影響貴金屬走勢，上半年主要受再貨幣化與全球央行購金的影響，下半年主要受全球經濟衰退擔憂的影響。基本面，全球央行持續購金，黃金ETF規模持續上漲，黃金有效需求增加，供給端相對穩定。
對2025年來說，史家亮表示，貴金屬市場面臨的宏觀環境依然復雜，運行邏輯依然脫離傳統的利率和通脹框架。再貨幣化與全球央行購金繼續利多貴金屬走勢，美國經濟走勢與美聯儲政策寬松預期或形成先揚后抑的影響。預計美聯儲2025年降息2次概率大，降息或主要集中在上半年，下半年降息可能性偏低。美聯儲上半年降息預期會形成利多影響，但是一旦暫停降息，美元指數和美債收益率將震蕩偏強運行，對貴金屬會形成利多出盡的影響。
2024年有色金屬交易邏輯多次輪換，2025年將轉為需求主導
2024年有色金屬波動較大，年內交易邏輯多次切換。從年度漲跌幅來看，氧化鋁、鋅、錫相對強勢，年度漲幅分別為35%、18%、17%，鋁、鎳相對弱勢，年度漲幅分別為2.03%、0%。
“2024年8月前后有色金屬市場價格波動的主導因素不同。8月前市場以需求交易為主。具體而言，美聯儲降息進程開啟、全球制造業PMI走高使需求預期轉向樂觀，推動5月前有色金屬普遍上漲，全球制造業PMI回落、對美國衰退的擔憂導致6—8月有色金屬普跌。8月后市場以供給交易為主，各品種供給格局不同，走勢出現分化。其中，氧化鋁國內礦山品位下降，海外主產地幾內亞雨季對供給形成擾動；鋅海外礦山品位下降，新投產項目進展不及預期；緬甸佤邦錫礦長時間停產。這三個品種礦端矛盾突出，價格相對強勢。鋁、鎳供給端矛盾略顯平淡，價格支撐相對較弱。”正信期貨有色金屬分析師潘保龍說。
潘保龍表示，2025年有色金屬市場可能會再次轉為需求主導。氧化鋁、鋅等供給端有較強改善預期的品種應關注供給轉寬松對價格的壓力。
2024年能化板塊表現分化，2025年分化仍將持續
2024年能化板塊表現分化。天然橡膠年度漲幅為25.86%，純堿年度跌幅為29.41%。
在中信建投期貨能源化工首席分析師董丹丹看來，2024年影響原油走勢的因素主要有地緣局勢、供需等，主導化工品價格走勢的因素主要是檢修節奏、庫存、開工、產能投放周期等。
展望2025年，董丹丹認為，能源板塊將出現較大分化。
“2025年原油表現將強于煤炭和天然氣。2025年原油供給端存在較多不確定性：一是OPEC+對供應的控制力有不確定性，二是伊朗原油供應，三是俄烏沖突以何種方式終結，四是非OPEC+產油國的生產。需求端整體增量有限。原油2025年供需平衡呈現由緊到松的變化，均價或下移。布倫特原油全年波動區間在68～78美元/桶，SC原油波動區間在490～610元/桶。”董丹丹說。
考慮到化工領域大部分品種產能擴張臨近尾聲，董丹丹表示，相對看好苯乙烯、乙二醇、甲醇、燒堿、橡膠、短纖，這些品種的普遍特征是產能增速較低或者零增速。相對看空PTA、PX、瓶片、尿素、PVC，這些品種的共性特征是產能增速仍然較高。
此外，董丹丹認為，2025年，與原油關聯度較高的高硫燃料油、低硫燃料油和瀝青走勢將出現較大分化。受伊朗、俄羅斯油品供應減量的影響，高硫燃料油的供應將持續收緊。低硫燃料油供需平穩，缺乏亮點。瀝青需求端在2025年值得期待。2025年是“十四五”收官之年，瀝青需求或大幅攀升。
2024年黑色系整體下行，2025年原料端價格彈性將大于成材端
黑色系方面，2024年整體呈現下行趨勢，高點出現在1月，低點出現在9月，原料端跌幅大于成材。
在中原期貨研究所黑色研究員林娜看來，2024年影響黑色系價格波動的核心因素主要有三方面：一是供需結構。螺紋鋼下游主要受房地產和基建影響。近幾年隨著地產用鋼需求減弱，螺紋鋼呈現基本面寬松格局，利潤收縮下，產線不斷向板材轉移。二是成本支撐。鋼價持續下跌往往伴隨著原料端下跌。2024年年中螺紋鋼的拋售帶來鋼價的快速回落，導致鋼廠大面積虧損，原材料整體承壓下行，進而導致鋼價螺旋式下跌。三是宏觀因素。黑色系產業鏈尤其是下游主要涉及基建、房地產、制造業等國民經濟重要領域，受宏觀政策影響較為明顯。在基本面沒有大的矛盾下，價格更容易受到政策預期提振。
展望2025年，林娜認為，黑色系原料端價格彈性預計大于成材。具體來看，海外四大礦山仍處于產能擴張周期，2025年是“十四五”收官之年，“雙碳”目標下，國內粗鋼產量難以形成增量。同時，鋼廠處于長期低利潤結構下，鐵礦石2025年預計延續供應寬松格局，價格重心或有下移，有望繼續試探80美元/噸左右的非主流礦山成本線。焦煤方面，從供需結構來看，2025年蒙煤通關仍將維持高位，國內礦山也有復產壓力，基本面偏寬松格局短期難以扭轉。
“相對而言，鋼材庫存壓力或小于原料端，螺紋鋼供需雙弱的格局以及貿易商長期低庫存的策略決定了庫存矛盾相對有限，更容易受政策端影響，需要關注產量向熱卷轉移后需求端的承接能力。”林娜表示。
2024年農產品漲跌互現，2025年面臨較大不確定性
農產品方面，2024年出現較為明顯的分化走勢。
植物油板塊中，棕櫚油年度漲幅24.50%，菜籽油年度漲幅12.47%，豆油年度漲幅僅有1.49%。格林大華期貨研究與投資咨詢部農產品負責人劉錦表示，棕櫚油領漲植物油板塊主要得益于供應收緊和需求擴容；菜籽油受歐洲菜籽減產的加持，表現僅次于棕櫚油；全球大豆連續三年豐產、美國生物柴油政策預期收縮等因素令豆油在三大油脂中表現最弱。
2024年國內“雙粕”整體呈現先揚后抑走勢，豆粕年度跌幅20.68%，菜粕年度跌幅18.85%。劉錦表示，國內大豆和菜籽原料供給增加，同時受生豬養殖規模穩定、可替代蛋白價格低廉、氨基酸使用增加等因素影響，“雙粕”價格持續走低。
白糖方面，2024年基本分為三個階段，分別為高位震蕩、逐步下行和底部回升。劉錦介紹，一季度受國內食糖累庫和海外供應放緩等因素影響，鄭糖在6200～6700元/噸區間運行。而在巴西開啟新季制糖后，其亮眼的生產數據和出口數據令國內外糖價逐漸步入下行通道，鄭糖于8月中旬創下年度低點5536元/噸。步入9月，受巴西圣保羅州干旱事件影響，市場開始下調未來全球糖市供應預期，鄭糖跟隨外盤企穩反彈。
2024年紅棗價格呈震蕩下跌走勢。劉錦表示，上半年盤面受下游需求影響而逐漸回落，但受制于庫存總量偏低，二季度盤面跌勢有所放緩。步入下半年，新疆產區的氣候條件良好，市場對2024年紅棗供應有明顯的增量預期，盤面延續走弱態勢。步入四季度后，隨著紅棗陸續下樹，豐產預期不斷兌現，前期低價惜售的棗農也開始拋售。計算加工成本后，盤面最終穩定在9000元/噸之上，較2024年年初下跌近40%。
2024年棉花走勢分為三個階段，分別為高位震蕩、突破下行及企穩筑底。劉錦表示，年初在外盤帶動下，鄭棉反彈至階段性高位16470元/噸。隨后，在新棉豐產預期與消費不振的雙重打壓下，價格進入下行通道，鄭棉連續五個月下行，年度低點為13200元/噸。盡管國慶節前政策端發力帶動鄭棉短暫上行，但隨后市場關注點回歸產業鏈，鄭棉再度觸及年度低點。
對玉米來說，劉錦介紹，上半年供需相對平衡，大連玉米維持震蕩整理運行。下半年進口替代品供給明顯增加，下游企業采購謹慎，維持剛性庫存，階段性供應寬松施壓，盤面重心大幅下跌。四季度，新糧逐步上市，各收購主體啟動收購，市場情緒有所好轉，盤面在區間偏弱運行。
對雞蛋來說，2024年上演的是弱預期與強現實的博弈。劉錦介紹，上半年供應量增加、飼料成本下降施壓，雞蛋期貨處于低位區間運行。下半年，受產蛋率下降、消費好于預期等利多驅動，雞蛋期貨向上修復基差。
展望2025年，劉錦認為，隨著全球產量的恢復和需求的逐步改善，農產品供需矛盾將得到一定緩解。然而，國際貿易環境的不確定性增加，地緣局勢等因素將對農產品價格走勢產生重要影響。此外，新能源轉型對農產品需求的影響也將逐漸顯現，如生物柴油等可再生能源的發展將提振植物油需求。
